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在前两期的文章中，我们介绍了新加坡三大主权财富基金中的新加坡政府投资公司（GIC）和淡马锡控股（Temasek Holdings Private Limited）的基本情况。今天，我们将重点介绍新加坡金融管理局（Monetary Authority of Singapore，简称MAS），分析其运作模式、投资偏好、投资策略、历史业绩及全球影响力。

一、新加坡如何管理储备金

许多人可能认为MAS仅是新加坡的中央银行和金融监管机构，但实际上，MAS也负责管理新加坡的官方外汇储备（OFR）。

新加坡的政府资产主要由GIC管理。新加坡政府还将部分存款存入MAS，而MAS作为法定机构，在其资产负债表上持有自己的资产。此外，新加坡政府是淡马锡控股的唯一股东，淡马锡拥有其资产负债表上的资产。新加坡政府不会参与GIC、MAS和淡马锡的个别投资决策。虽然GIC和MAS的董事会成员包括政府部长，但投资决策完全由其各自的管理团队负责。而淡马锡，由于新加坡政府在其董事会中没有代表，所有投资决策完全独立于政府，不受政府参与或影响。

具体来说，新加坡的储备金由三个主要机构持有和管理：新加坡金融管理局（MAS）、新加坡政府投资公司（GIC）和淡马锡控股（Temasek Holdings）。新加坡政府为这三个实体设定总体投资目标，并监控总储备的风险和回报状况。

1.新加坡金融管理局（MAS）：外汇储备管理者

MAS作为新加坡的中央银行，负责管理官方外汇储备（OFR）。OFR 的积累或使用过程与MAS的货币政策执行密切相关。

MAS主要通过干预外汇市场来调节新元的浮动，即买入或卖出外汇资产。由于新加坡净储蓄为正且资本持续流入，名义汇率往往面临升值压力，超过维持低通胀和稳定所需的水平。因此，在管理新元于政策区间内的过程中，MAS平均会积累外汇资产，而在新元承受压力时，MAS也可能出售外汇资产以稳定局势。例如，2022年美国大幅加息引发全球资本回流美国，导致美元迅速升值；而新元则表现出较强韧性，未出现显著贬值。这主要得益于新加坡利用MAS基金中约三分之一的外汇储备，通过干预市场有效维护汇率稳定，从而用美元支撑新元汇率。

作为央行，MAS在三大投资实体中投资风格最为保守，主要投资于高流动性和安全性的金融工具，其资产组合中大约90%配置在债券等高流动性、低风险的金融工具上，以确保外汇储备的安全和充裕性。然而，MAS也会将部分外汇储备转移至新加坡政府投资公司（GIC），以寻求更高风险和回报的投资机会。例如，在2022/23财年，MAS向GIC转移了约1440亿美元的储备资金。

OFR的规模设定考虑了其作为应对资本大规模、突发外流的缓冲，以避免对新加坡汇率和宏观经济稳定造成冲击。传统的储备充足性衡量指标（例如当所有其他外国融资渠道枯竭时，OFR可支撑多少个月的进口）对新加坡来说已不再那么重要。庞大且流动性充足的OFR也向市场传递了明确信号，即MAS具备充足的能力来坚定捍卫新元，防范投机性攻击。

2.GIC：全球投资管理者

新加坡政府投资公司（GIC）是一家专业的基金管理公司，负责管理新加坡政府的海外资产，这些资产与OFR完全独立。

GIC的历史可追溯至MAS的发展过程。

在20世纪70年代，新加坡长期保持财政盈余，资本流入规模庞大，同时私人储蓄率也较高。这一状况导致OFR的积累远超MAS作为中央银行职能所需。

因此，新加坡政府于1981年成立GIC（按照今天的概念，相当于主权财富基金），以管理部分储备，在不受央行流动性限制的情况下，追求更高的投资回报。部分OFR从MAS转移至GIC，由其投资于全球多元化、风险水平更高的资产组合，以实现长期稳健收益。

3.淡马锡控股：股权投资先锋

新加坡的第三类储备资产由淡马锡控股管理，该公司由新加坡政府全资拥有，但独立运作。

淡马锡的历史可追溯至新加坡早期发展阶段。当时，私人资本较为稀缺，而快速工业化的经济需要关键的基础设施，如航空、航运、电信、银行等。为满足这些需求，政府设立了一系列国有企业。

1974年，新加坡政府成立淡马锡控股，作为这些企业的控股公司，使政府能够专注于政策制定和监管，避免角色冲突，而淡马锡则以商业化运作的方式管理这些投资。

如今，淡马锡是一家积极的股权投资机构，致力于实现长期可持续的股东价值。淡马锡投资组合中约四分之一投向新加坡，其余分布在亚洲及全球市场。最初的资金由政府提供，但随后淡马锡的资金来源主要依赖于自身投资组合的增值，而非政府追加资本。

相较于MAS和GIC，淡马锡的投资风格更具市场导向，承受更高的风险，以追求更高回报。

二、新加坡金融管理局（MAS）概况

新加坡金融管理局（MAS）是新加坡的中央银行和综合金融监管机构。

作为中央银行，新加坡金融管理局通过实施货币政策和密切的宏观经济监测与分析，促进可持续、非通胀的经济增长。它管理新加坡的汇率、官方外汇储备和银行业的流动性。

作为一家综合金融监管机构，新加坡金融管理局通过对新加坡所有金融机构（包括银行、保险公司、资本市场中介机构、金融顾问和证券交易所）进行审慎监管，促进金融服务业的稳健发展。该局还负责确保金融市场正常运转、行为规范和投资者教育。

新加坡金融管理局还与金融业合作，推动新加坡成为充满活力的国际金融中心。该局促进金融业基础设施的发展、技术采用和技能升级。

三、新加坡金融管理局（MAS）的治理与运作模式

新加坡金融管理局（MAS）的财务报表由审计总署（Auditor-General）进行审计。为了确保审计总署署长能够在不受干扰和影响的情况下履行职责，《宪法》对其职位提供了保障——审计总署署长的任命和罢免须经总统同意。

MAS在行政上以董事会为最高决策机构，其下设常务董事办公室负责执行管理各类专项事务。

董事会

董事会负责新加坡金融管理局事务和业务的政策和总体管理，并向新加坡政府通报新加坡金融管理局的监管、监督和货币政策。

董事会委员会

● 主席会议：就监管框架和监管政策的重大变化作出决定，还批准有关金融中心发展、国际和地区关系以及新加坡金融管理局运营的支付和结算系统的政策和战略的重大变化；

● 货币与投资政策会议：审议并决定制定和实施货币政策的相关事宜，目的是维持价格稳定，促进经济可持续增长，该会议还负责监督新加坡金融管理局储备金的投资；

● 审计委员会：对新加坡金融管理局的内部控制和财务报告流程进行独立评估，审查新加坡金融管理局内部和外部审计师的工作；

● 风险委员会：负责监督和指导新加坡金融管理局面临的风险管理，该委员会负责监督新加坡金融管理局的风险管理框架，并审查新加坡金融管理局的风险管理政策和风险报告流程；

● 员工委员会：负责批准高级管理人员的任命、晋升和薪酬，委员会还负责批准关键人事政策，包括总体薪酬政策。

顾问团和委员会

新加坡金融管理局的顾问团和委员会由全球行业专家和思想领袖组成，这些顾问团为新加坡金融管理局提供有关特定领域的宝贵见解和建议。包括国际顾问团（IAP）、国际技术顾问小组（ITAP）、金融中心咨询委员会（FCAP）、可持续金融咨询小组（SFAP）、网络和技术韧性专家小组（CTREX）、投资与风险咨询委员会（IRAP）和新加坡纸币与硬币咨询委员会（SNCAC）。

如果您还想了解更多关于新加坡金融管理局的信息，您可以查看：

【在新加坡要打交道的监管机构】（一）新加坡金融管理局（MAS）

【新加坡金融管理局（MAS）】（一）MAS的历史与职能

【新加坡金融管理局（MAS）】（二）MAS的监管工具及国际合作

【新加坡金融管理局（MAS）】（三）MAS的创新与发展

三、新加坡金融管理局（MAS）的投资策略及投资偏好

1.MAS管理OFR的投资策略及投资偏好

MAS管理OFR的策略主要包括三大核心原则：

● 健全的风险管理；

● 均衡的资产配置；以及

● 高效的投资流程。

（1）健全的风险管理

MAS管理OFR的出发点是其风险管理框架，该框架规定了OFR的流动性和风险承受水平，这些涉及：

● 投资组合在压力条件下满足流动性需求的能力；以及

● 尾部风险（Tail Risk）情景下投资组合的最大可承受损失。

这些流动性和风险承受能力水平是根据支持MAS实施货币政策的OFR目标的最低要求确定的。它们在MAS投资组合的构建中被考虑在内，并受到持续密切监控。

MAS采用全面的压力测试来持续评估投资组合的风险，并确定投资组合在中期内是否能够抵御潜在的尾部风险事件，这些测试包括三种类型：

● 历史压力测试：基于历史上的市场危机，如全球金融危机、2000年互联网泡沫破裂、1994年债券市场抛售等情境，模拟投资组合可能受到的冲击；

● 脆弱性压力测试：针对投资组合的不同风险因素（如股票、利率、信贷、通胀、外汇等）分别进行假设性冲击测试；

● 主题性压力测试：基于当前市场环境和潜在风险事件进行前瞻性压力测试。

如果压力测试的结果显示投资组合需要调整，MAS将考虑采取相应措施，以优化投资组合结构。同时，MAS还会定期审查和更新风险管理框架，确保其始终符合实际需求。

（2）均衡的资产配置

在满足流动性和风险承受能力门槛的前提下，MAS通过均衡的资产配置来实现OFR的长期稳定回报。

MAS的投资组合比大多数中央银行更加多元化，具体体现在：

● 地理分布：投资组合覆盖发达市场和新兴市场经济体，其中投资级债券在发达市场中占据最大份额；

● 资产类别分布：投资涵盖现金、债券和股票等多种资产类别，以分散风险；

● 货币分布：投资组合的货币组合多元化，约四分之三的OFR由美元、欧元、日元和英镑计价，其中美元占据主要份额。

投资组合中的每个资产类别都有其功能：

● 现金和名义政府债券可满足正常的运营需求，并可在紧急情况下迅速变现以满足紧急的流动性需求；

● 发达经济体通胀挂钩债券的流动性不如名义债券，但可以提供通胀保护；

● 股票可以提供具有更高回报潜力但风险也更高的长期增长资产。

MAS的投资期限比许多央行更长，这使得MAS能够灵活地投资固定收益以外波动性更大（且“持续时间更长”）的资产类别，包括股票。

风险管理框架和战略资产配置均经MAS董事会批准，并定期审查。

（3）高效的投资流程

MAS致力于实现高效的投资流程，主要依靠两大关键要素：

● 明智地选择和定制基准；

● 利用外部投资机构的专业知识。

明智地选择和定制基准

MAS采用资产类别基准来代表每个资产类别的投资范围和可轻松复制的风险特征，以评估其投资表现。

这些基准可以是市值加权的，也可以是定制的。对于某些资产类别，MAS选择对市值加权基准进行某些定制，以考虑流动性、稳定性和集中度风险。

MAS应用定制化的其中一个领域是固定收益资产类别，在这个领域，防范集中度风险相对更为重要，这是因为固定收益对信用风险的反应比股票更不对称。信用改善的上行空间有限，而违约威胁的下行空间却很大。因此，考虑到这些债券的违约风险，MAS限制了对一些大型政府债券市场的敞口。

MAS定制基准的另一个领域是人民币资产，特别是中国政府债券。这里的调整并非为了限制风险敞口，而是为了在市场基准正式纳入之前，提前建立风险敞口，以把握市场发展的机遇。MAS自2012年起开始投资人民币资产，预见到市场指数最终将跟进这一趋势。事实上，近年来各大指数提供商陆续宣布纳入人民币资产或加快纳入步伐，正验证了这一判断。

利用外部投资机构的专业知识

MAS的部分投资组合由信誉良好的外部基金经理管理。这些投资经理之所以受聘，是因为他们在特定投资领域拥有深厚的投资专业知识和专业知识。例如，基于因素的投资是MAS密切关注的领域。

传统投资方式通常以资产类别（股票、债券等）为视角，而因子投资则通过因子（Factor）来分析收益来源。这一方法有助于投资者更清晰地理解投资组合的回报来源，同时也有助于识别潜在的风险因素，从而构建更高效、更具分散性的投资组合。前文提到的脆弱性压力测试，就是因子投资方法在风险管理中的一个应用实例。

2.可持续性的投资组合策略

作为新加坡的中央银行，新加坡金融管理局（MAS）负责管理官方外汇储备（OFR）。MAS的目标是在适当的风险承受水平内，确保官方外汇储备具有足够的流动性，以支持货币政策的实施，同时寻求实现良好的长期回报，这包括管理金融风险和把握与气候变化相关的投资机会。

MAS识别、评估和管理与气候相关的风险，并投资于低碳转型带来的机遇。气候变化可能通过两个主要因素对公司和投资者产生财务影响：

①物理风险：更频繁且强烈的极端天气事件，以及气候条件的变化；

②转型风险：社会为缓解气候变化所采取的措施所带来的风险。

气候变化的影响既是结构性的，也是长期的，很大程度上取决于未来的发展路径。为构建适应气候变化的投资组合，MAS采用前瞻性的方法，在不同时间范围内进行调整：

● 长期（20年）：了解长期气候情景对投资组合回报的影响，MAS采用20年的时间框架，因为低碳转型路径的影响或物理气候影响的非线性变化只有在长期内才能充分显现，并随着气候情景对资产价格建模方法的改进而不断更新；

● 中期（3至5年）：根据中期可观察到的气候转型方向的变化来调整投资组合，3至5年期间的趋势可以指示转型速度的变化，使MAS能够根据可能的转型路径以及对投资组合回报和资产配置决策的影响来调整投资组合行动；

● 短期（现在）：基于目前可用的解决方案，在短期内实施投资组合行动，以建立内部能力和经验，并着眼于随着时间的推移扩大这些行动。

随着气候情景分析方法的日趋成熟，MAS继续加强对气候变化长期影响的研究。情景分析使MAS能够通过设定涉及不同程度的转型和物理风险、不同组合和时间尺度的气候路径，了解对长期投资组合回报的潜在影响。

根据气候情景分析的结果，MAS制定了一系列有针对性的投资组合行动，旨在提高投资组合的气候适应能力。MAS估计，这些行动将有助于到2030财年将股票投资组合的加权平均碳强度（WACI）降低高达50%。这些行动包括： 

● 为MAS的外部管理人员制定管理原则，促使他们参与投资组合公司应对气候风险问题，并支持这些公司的转型；

● 试行两个气候基准，将股票投资倾向于那些为向低碳未来转型做好更充分准备的公司；

● 制定以可持续性和气候变化主题为重点的投资策略；

● 不再投资于在低碳转型中最脆弱的公司，具体而言，目前MAS的投资范围排除了那些10%以上收入来自热煤开采和油砂活动的公司。

鉴于目前企业信息披露、分类、标准、方法和法规方面尚处于起步阶段，MAS的投资组合行动力求以不同的方式管理转型风险，并从低碳机遇中获益。

通过这些广泛的投资组合行动，MAS能够通过基金经理影响投资组合中公司的实际减排，更积极地投资于转型机遇和气候解决方案，保持灵活性以在必要时有效减少投资组合的排放和转型风险敞口，并在必要时避免资产在快速低碳转型中陷入困境。
随着数据和技术的改进，以及物理和转型风险的紧迫性和清晰度的提高，MAS采取的行动将随着时间的推移而发展和演变。

投资组合碳指标

MAS衡量股票和公司债券投资组合的加权平均碳强度（WACI），以评估转型风险水平并监控已实施的投资组合行动的有效性。

图表1：股票投资组合WACI（单位：吨二氧化碳当量/百万美元收入）

对于股票投资组合，85%的公司（按市值计算）的排放量基于报告数据。7%的公司排放量由MSCI估算，应用公司报告的活跃活动数据的排放因子，而另外7%的排放量则通过应用公司收入的特定行业排放因子估算。剩余1%的投资组合没有排放数据，不包括在此处介绍的气候相关指标中。

图表2：企业债券投资组合WACI（单位：吨二氧化碳当量/百万美元收入）

对于公司债券投资组合，71%的公司（按市值计算）的排放量基于报告数据。9%的公司排放量由MSCI估算，应用公司报告的活跃活动数据的排放因子，而另外12%的排放量则通过应用公司收入的特定行业排放因子估算。8%的投资组合的排放量数据不可用，因为这些主要是由MSCI覆盖范围之外的公司发行的债务证券。

由于公司债券投资组合主要由发达市场发行人组成，因此MAS根据广义投资级公司债券基准的WACI报告该投资组合的WACI。

四、新加坡金融管理局（MAS）的历史投资和业绩

截至2024年3月31日的财政年度，新加坡金融管理局（MAS）录得净利润38亿新元。

总收入达252亿新元，主要来源包括：

● 官方外汇储备的投资收益；

● 储备管理政府证券（RMGS）的收入；

● 小幅正向的汇率换算影响，由于美元、欧元和英镑相对于新元略有升值。

总支出为214亿新元，主要因MAS票据及其他国内货币市场操作的借款利息支出。随着全球利率上升，新元利率同步上升，导致MAS在执行货币市场操作时的利息支出增加。

在本财年，MAS未向合并基金（Consolidated Fund）作出贡献，亦未向政府返还利润。

截至2024年3月31日，MAS的总资本与储备为381亿新元。

1.货币管理

MAS的货币政策框架以管理新元兑一篮子贸易加权货币的汇率为核心，这也称为新元名义有效汇率（S$NEER）。

作为货币业务的一部分，MAS管理：

● 通过现货外汇（FX）市场的干预操作（IO）来控制新元的名义有效汇率（NEER）；以及

● 通过货币市场操作（MMO）和流动性工具管理银行体系中的新元流动性

MAS可以通过其IO购买或出售美元兑换新元来积累或消耗官方外汇储备（OFR）。

MAS使用一系列MMO工具来注入或提取流动性，包括：

(i) MAS票据；

(ii) 直接借入或借出；

(iii) 新加坡政府证券 (SGS) 的回购协议 (repos)；以及

(iv) 外汇掉期（FX Swaps）。

由于流动性通常会从银行系统抽走，因此MAS在进行MMO时会产生利息费用。产生的利息费用取决于进行的MMO金额和现行的新元利率。

MMO的数额取决于一系列因素，包括进行的IO数额、公共部门现金流净额（包括发行和赎回SGS和相关证券）、银行存款负债的增长，以及银行对MAS的准备金余额的需求。  

新元利率水平受到一系列因素的影响，例如全球利率以及市场对新元强势的预期。2023/24财年，在抵消储备管理政府证券 (RMGS) 的利息收入后，MAS在开展MMO时产生的净成本为92亿新元。

2.储备管理政府证券（RMGS）

作为货币政策执行的一部分，MAS可能会积累超过其执行货币政策和支持金融稳定所需的OFR数额，即OFR的最佳规模约为GDP的65%至75%。

在这种情况下，MAS可以向RMGS申请，将超出其要求的OFR转移给政府，由GIC进行长期管理。这样一来，这些海外资产就可以投资于期限更长、收益更高的资产。

2023/24财年，MAS向政府转移了225亿新元，由新加坡政府投资公司（GIC）管理，RMGS未偿还持股量从2376亿新元增至2601亿新元。MAS从其持有的RMGS中获得了97亿新元的利息收入。RMGS利息收入取决于RMGS数量和现行新元利率。

3.货币换算的影响

由于MAS的财务业绩以新元报告，新元对OFR外币的汇率变动将对MAS的财务报表产生折算影响。因此，货币折算效应是MAS实施基于汇率的货币政策的结果。这些货币折算效应不会影响OFR的国际购买力，也不会影响MAS实施货币政策和支持金融稳定的能力。 

2023/24财年，货币换算效应为正，达到17亿新元，主要原因是新元兑美元、欧元和英镑走弱。

4.官方外汇储备（OFR）的规模与构成

截至2024年3月31日，MAS持有价值4976亿新元（3687亿美元）的OFR。

MAS定期评估实施货币政策和支持新加坡金融稳定所需的OFR最佳规模。目前估计OFR的最佳规模为GDP的65%至75%。超出MAS所需金额的OFR将通过MAS认购RMGS的方式转移给政府，由GIC进行长期管理。

OFR投资于一个高度多元化的投资组合，包括现金、债券、股票和大宗商品，可提供足够的流动性来实施货币政策并支持金融稳定。该投资组合还涵盖了发达和新兴市场经济体以及不同货币。

发达经济体的投资级债券是投资组合中最大的配置，约四分之三的OFR以美元、欧元、日元和英镑计价，其中大部分为美元。

MAS会定期调整投资组合的战略配置，以确保其流动性、风险管理和投资目标能够随着市场环境的变化得到满足。该投资组合旨在保持对各种市场风险的韧性，同时实现长期稳健的收益。

5.投资业绩 

2023/24财年，MAS录得127亿新元的投资收益。全球市场普遍反弹，尤其是在本财年下半年，全球经济增长强劲，通胀趋缓。投资收益主要来自利息收入、股息和管理OFR的已实现收益，但被估值拨备抵消。与上一财年相比，包括发达市场和新兴市场债券和股票在内的所有主要资产类别均实现了更高的回报。

其中，棕色条显示货币换算的影响；深红色线表示的总投资收益/损失和货币换算效应，即2023/24财年的总收益为144亿新元；蓝色条显示过去10年的投资收益/损失。

新加坡金融管理局及其子公司-综合收益表

新加坡金融管理局及其子公司-资产负债表

五、新加坡金融管理局（MAS）的全球影响力

新加坡金融管理局（MAS）不仅在国内承担着金融监管和货币政策执行的关键职责，还在全球金融市场中展现出日益增强的影响力。作为新加坡的中央银行和金融监管机构，MAS凭借高效的监管体系和前瞻性的政策措施，持续推动新加坡发展成为全球金融中心和金融科技创新的先驱。

MAS管理着庞大的官方外汇储备，确保新加坡货币政策的稳定执行。其在外汇市场上的干预操作（Intervention Operations, IO）旨在平衡市场供求关系，保持新元的汇率稳定。这些操作不仅直接影响新元的价值，也反映了国际资本流动趋势和全球经济动态，使MAS能够迅速应对外部冲击，提升其在全球金融市场中的话语权和战略主动性。

作为金融监管机构，MAS始终坚持稳健与创新并重的原则。在确保金融市场稳健发展的同时，MAS积极推动金融科技创新，鼓励新兴技术在金融领域的应用。通过制定高标准的监管政策并引导创新，MAS成功构建了一个兼容传统金融业务与新兴金融科技的生态系统。

这一策略不仅吸引了大量国际金融机构和科技公司落户新加坡，也使新加坡在全球范围内树立了稳健监管与科技创新并重的典范，为其他国家和地区提供了宝贵的经验。例如，MAS与东盟银行家协会和国际金融公司合作，于2018年成立了东盟金融创新网络（AFIN），并推出了应用程序接口交易所（APIX），该平台为全球金融科技公司和金融机构提供了合作交流的环境，推动数字金融生态的繁荣。

MAS在推动新加坡金融市场国际化的同时，也积极参与全球和区域性的金融合作：

● 数字金融教育与研究：MAS与新加坡国立大学及国家研究基金会合作，于2021年成立亚洲数字金融中心（AIDF），专注于数字金融领域的教育、研究和创业，旨在提升亚洲地区的数字金融能力；

● 跨境支付系统互联互通：2024年6月，MAS与马来西亚、泰国、菲律宾和印度的中央银行，以及国际清算银行签署协议，共同发起Project Nexus，该项目旨在建立一个多边国际支付平台，连接成员国的即时支付系统，以提升跨境支付效率；

● 全球金融科技发展：2024年10月，MAS成立全球金融科技网络（GFTN），由前MAS常务董事Ravi Menon担任主席，GFTN作为非营利组织，致力于推动全球金融科技创新，为各国政府和机构提供咨询服务，并协助其与国际金融组织（如国际货币基金组织和世界银行）建立联系。

MAS不仅关注金融科技的发展，也致力于推动可持续金融和绿色投资。2024年11月，在COP29联合国气候变化大会上，新加坡政府承诺提供5亿美元的优惠资金，支持MAS于2023年启动的亚洲转型融资伙伴关系（FAST-P），以促进亚洲地区的绿色金融发展和可持续投资项目。

凭借稳健的金融监管、前瞻性的政策创新以及广泛的国际合作，MAS已然成为全球金融市场的重要参与者。无论是在货币政策、金融科技、跨境支付，还是绿色金融领域，MAS都展现出卓越的领导力和影响力。

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